2025年10月28日，主动基金2025年第三季度公告陆续公布，我们来看几个基金经理都怎么看待当下市场，以及未来的投资方向！
张坤：
“2025 年三季度，A 股市场方面，沪深 300 指数上涨 17.90%，上证指数上涨12.73%，创业板指数上涨 50.40%。
香港市场方面，恒生指数上涨 11.56%，恒生中国企业指数上涨 10.11%。
地产方面，1-8 月份，新建商品房销售面积累计同比下降 4.7%，新建商品房销售额累计同比下降 7.3%，全国房地产开发投资完成额累计同比下降 12.9%。
进入三季度以来，主要一、二线城市的二手房价格再次下行，至近 5 年的最低水平，房地产行业的下行压力依然较大。
CPI 方面，今年过半的月份依然为负，物价仍面临较大的通缩压力。股票市场方面，三季度分化明显，通信、电子、电力设备等行业表现较好，而银行、交通运输、石油石化等行业表现相对落后。
本基金在三季度股票仓位基本稳定，并对结构进行了调整，调整了医药、消费和科技等行业的结构。个股方面，我们仍然持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司。
我们认为，市场的风格难以预测，但我们会坚持自己的投资风格，通过自下而上的深度研究，寻找商业模式优秀、有显著的竞争力和议价能力、行业有持续成长空间以及明智地再分配资本的少数公司。
通过长期持有，作为股东分享这些公司自由现金流和内在价值的成长。长期来看，“市场先生”会较为准确的“称重”一个企业的价值。但短期来看，“市场先生”的情绪时常不稳定，时而过于兴奋，时而过于沮丧，有时放大短期的因素，而忽略了长期重要的结构性因素。
组合中有相当比例是内需相关的公司，我们认为现阶段“市场先生”挑战的核心点在于“行业有持续成长空间”。
考虑最近两年多 GDP 平减指数持续为负，今年过半月份的 CPI 为负，房地产销售额相比四年前几乎减半，“市场先生”反应并线性外推了短期的困难。
然而，投资者没有理由忽视长期的结构性因素。
根据世界银行的统计，虽然我国 GDP 总量位于全球第二，但 2024 年我国仍是人均 GDP约 1.3 万美元的发展中国家，人均 GDP 仍略低于全球平均水平，考虑十九届五中全会提出了“2035 年人均 GDP 达到中等发达水平”的目标，我们至少有理由相信，中国的 GDP 增速会超过全球平均。
同时，中国居民消费占 GDP 的比例已经在全球主要国家中接近最低水平，我们认为这个比例提升的概率要远远高于继续下降。
综上，长期来看，我们认为最可能的情形是“中国消费增速＞中国 GDP 增速＞全球 GDP 增速”。
而且，相比于有差异的若干小市场经营，14 亿人的统一巨大市场带来的产品、研发和销售的规模效应无法忽视，企业可以将优势更充分地放大。
我们认为“市场先生”的悲观只是放大了短期的困难，并没有长期存在的基础。
“市场先生”的另一个挑战在于价格指数的负向循环。
过去两年多，我国的名义 GDP 增速都低于实际 GDP 增速，而企业的收入增速与名义 GDP 增速更为相关，成本费用的上升幅度则取决于产业链上的议价能力。
整体来看，对于优秀的企业，通胀的环境如同顺水行舟，经营难度相对要小一些，这也是出口企业总体感受较好的原因之一。
在这个问题上，不论是通缩对经济活力的长期损害，还是走出通缩后的正面效应，都有其他国家的成熟案例。
我们认为，长期来看这一点不值得担心，有其他国家的案例在前，决策层有足够的工具和智慧解决问题。
综上，我们认为，在基础概率上，中国的内需消费市场长期仍是投资的沃土， 而当前较低的估值水平提供了充足的安全边际。
如果企业依然满足投资标准，我们会充分理解“市场先生”的情绪波动和收益分布的不均匀性。
我们相信，企业经营不断累积的自由现金流将反映到内在价值的积累中，而不断增长的内在价值终 将投射到市值的增长中。”
注：虽然张坤2021-2023年收益为负，且2023-2024年也跑输大盘（沪深300），但其持仓基本稳定，前十集中度都在80%以上，理念我是十分认同的，就是用乐观的心态看待市场的发展，优质公司长期持有，不过度分散，可能中间业绩会有波动，但长期来看，挣得就是优质企业持有盈利的钱！
刘旭：
三季度只有一句话“本季度的工作继续围绕提高选股能力，提高对商业的理解而展开，并根据标的性价比进行部分调整。我们的目标仍然是保持组合的长期可持续增值。”
刘旭保持了其上季度所说的一句话原则：“本季度基于组合持仓的估值性价比做了仓位的小幅调整，其他操作较少。”
我们通过2024年基金年报了解到：
“本基金在 2024 年的回报为 29.01%，跑赢业绩基准和沪深 300。
业绩在年度之间会存在波动，但本基金管理人每年的基础性工作并无不同——不断积累对事物发展规律的认知，不断积累商业案例常识，以期望能够提高对未来的预测能力。
随着本基金规模的持续增长，上述能力的建立变得至关重要。
在未来很多年里，本基金管理人都会持续努力去做好这一件事情。”
注：刘旭属于说话很少，你很难通过公告来理解的基金经理，但其担任基金经理以来历年收益率均跑赢沪深300指数基金，这样的成绩，属于行业顶级的存在！【今年以来，截至11月6日，其基金收益率16%，跑输沪深300指数19.3%的收益率，但今年尚未过完，等4季度后我们再看】
其基金规模也从2015年的不足2亿，增长到2025年的115亿，超过百亿的基金，对基金经理的操作提出了更高的要求，难度是指数提升，我们也将继续保持观察！
谭丽：
“3 季度经济基本面延续走弱的趋势，投资、消费增速持续回落，2021 年以来国内进入金融周期下半场，经济进入转型阶段，总需求趋势性下行，以新能源、半导体等为代表的新兴产业成为内需的主要亮点，新兴制造业在相当长的时间内将是景气的焦点，传统制造业的机会在于海外需求的牵引，以及在行业出清后 ROE 回升的机会。
海外方面，尽管美国在非农就业、重卡、制造业 PMI、消费等多方面都可以看到经济的压力，但 AI 投资带动了科技企业盈利增长，也带动了整体市场企业盈利上行。
总结下来，此轮牛市存在海内外宏大叙事的共振，海外 AI 投资热潮，国内科技自主崛起。
在全球风险资产大涨的同时，我们看到以黄金为代表的避险资产也在上涨，有色金属，尤其贵金属价格在美元信用风险下持续走高，全球进入美元降息周期，可能开启新一轮投资周期，工业金属也开始有所上涨，供给端受到扰动的品种涨幅更加明显。
回到 A 股，2024 年 3 季度市场触底扭转向上，在消化了３个季度后，今年３季度再次迎来大涨，且科创板和创业板均实现了 50%左右的上涨，上涨的背后是出现了宏大的科技叙事，这非常容易联想到 2015 年的 1 季度。
我们的判断是市场的风险在逐渐累积，A 股整体 PE 估值持续提升，目前已经高出 2010 年以来均值一个标准差，结构分化严重，部分资产受宏观压制估值很低，导致平均估值水平并不高，但部分资产在当期景气和未来预期的驱动下估值极高，这也符合经济转型阶段资产定价的特点，极端分化的结构导致总量数据参考性变弱，科技行业的极高估值是否能够被业绩增长消化就成为下一阶段的主要矛盾。
部分行业的低估值让我们看到很多未来的投资机会，总体持仓保持稳定，组合的 PE、PB 仍保持较低水平，相比于中期，我们对有色金属保持配置，对涨幅较大的贵金属有所兑现，对部分受供给侧改革预期的周期性个股进行了一定的兑现。”
注：谭丽，一直表现均属于优秀行列，2024年跑输大盘，但收益也有12%，其他年份均跑赢大盘，前十集中度70%，持股标准是低估且质优的企业！
另外2025年以来，截至11月6日，其基金收益率13%，跑输沪深300指数19.3%的收益率，今年尚未过完，我们保持持续关注。
姜诚：
“三季度市场整体表现不错，但也有结构性分化，在银行股的拖累下，大盘价值风格甚至有所下跌。
我们组合中的股票也涨跌互现，在长期判断不变的情况下，涨得多的就减一些，跌得多的就加一些，整体仓位变化不大，除了基于上述原则的交易和为应对申赎进行的被动交易之外，主动交易频率较低。
市场涨势喜人，有观点认为主要是资金面推动的水牛，对此我们并不赞同。
以人工智能为引领的各个行业多面临需求的快速爆发，新能源领域的需求扩张也超预期，除地产和高端白酒外，基本面向好是普遍现象。我们认为这一轮有基本面向好的因素，而不只是水牛。
我们的组合表现相对“迟钝”，不止是净值涨速较慢，组合本身变化也不大，这与投资框架有关。
以基本面为核心的投资者中，有的关注需求的一阶导数（增长率），有的更关注二阶导数（加速度），而我们致力于对未来分红的现值求积分，增速和加速度都不重要。
打个比方，我们更在意母鸡在有生之年一共能下多少只蛋，而不太关心它今天、明天以及未来的具体每一天能具体下几只。
从这个积分的视角看，上个季度新增信息并不多，我们重点持仓的一些品种即便面临需求端的压力，有的还面临供给的压力，但它们的长期竞争力非但没有变弱，反而在增强，这是未来一共能下多少蛋的核心决定因素。
所以，未来我们将继续保持既定的工作节奏，坚持既定的投资原则。一方面不断拓展能力圈，另一方面也要坚持在能力圈里做决策，知识挑难的学，决策找简单的做。”
注：姜诚，2019年接手基金经理以来，历年收益均跑赢大盘，前十集中度72%，公告中“我们更在意母鸡在有生之年一共能下多少只蛋，而不太关心它今天、明天以及未来的具体每一天能具体下几只。”、
“坚持既定的投资原则。一方面不断拓展能力圈，另一方面也要坚持在能力圈里做决策，知识挑难的学，决策找简单的做”值得细细品味！
2025年以来，截至11月6日，其基金收益率7.3%，大幅跑输沪深300指数19.3%的收益率，今年尚未过完，我们保持持续关注。
赵培：
“2025 年 3 季度，美联储货币政策重回宽松预期、主要国家财政政策延续发力、贸易摩擦烈度逐渐收窄背景下，全球主要权益市场均录得上涨。
国内经济增长动能较上半年走弱但下行幅度有限。
需求端来看，出口维持韧性，投资、消费增速放缓。生产端来看，与地产、基建相关的传统行业延续疲弱，人工智能、新能源等相关新兴产业维持高速增长，政策对宏观经济和市场仍然形成正面支撑。
广谱利率持续下行背景下，资金对权益市场的配置需求增加。
在此背景下，A 股市场主要宽基指数涨幅均超过 10%，其中创业板指涨幅较大。从风格上看，市场延续成长优于价值格局。
分行业看，通讯、电子、电力设备新能源涨幅靠前，银行、交运、公用事业等排名靠后。
报告期内本基金延续顺应产业和时代发展方向的配置思路，通过自上而下判断与自下而上选股相结合的策略，在创新药、医疗器械、消费医疗等板块的布局进行了调整，在细分领域和个股上进行再平衡。
2025 年第三季度，医药行业指数涨幅约 17%，和沪深 300 指数涨幅接近。
创新药板块受海外BD 的预期和催化驱动，7 月涨幅明显，8 月至 9 月处于震荡状态。
CXO 板块受龙头公司中报超预期和海外国内需求边际回暖的提振，涨幅超过行业平均。
其余医药子行业表现平淡，医疗器械、中药、医药商业、生物制品和消费医疗等子行业半年报业绩承压。
我们看好顺应产业和政策趋势的创新药、消费升级和国际化等方向的投资机会。
本组合在 2025 年三季度相对基准有一定超额收益，主要是因为超配了创新药板块。
全球创新药研发突破层出不穷。继肿瘤免疫治疗后，近几年又在 ADC 药物，GLP-1 减肥药，阿兹海默症治疗单抗，TCE 双抗治疗实体瘤和自免疾病，下一代 PD-1 双抗肿瘤免疫治疗药物等领域取得了重大进展。
我们认为国内创新药企业的研发能力正在迅速与全球接轨，并在部分子领域取得全球优势，获得海外跨国药企的认可，行业近 2 年掀起的“license-out 热潮”就是这一产业趋势的具体体现。
本报告期内我们对于估值合适，研发实力强，产品有出海潜质的创新药/仿制药转型创新药的公司继续增加配置，但减持了部分短期内涨幅过大，估值透支的创新药公司。
而对于创新药研发外包服务（CXO）行业，随着美联储降息周期的重启，近几个月海外投融资有所回暖，我们继续看好以海外收入为主要来源的 CXO 和科研上游公司。
对于以国内需求为主要来源的CXO 和科研上游公司，从 2025 年三季度以来已经明确感受到行业的回暖，无论是订单的量和价格都有边际转暖的趋势，因此我们在本报告期内对于以国内收入为主要来源的 CXO 和科研上游公司也增加了一些配置。
从 2025 年前三季度来看，消费医疗需求有止跌企稳的趋势，但能否进一步回暖还需要进一步观察。
随着国家内需刺激政策的逐步发力，我们也在积极寻找消费医疗板块的拐点。
长期来看，我们仍然看好屈光手术技术迭代，近视防控渗透率提升，种植牙放量和医美等中长期行业趋势。
医疗设备板块相关公司 2024 年业绩普遍较差，从 2024 年四季度开始招投标数据拐点已经出现，但 2025 年前三季度医疗设备公司仍然普遍存在渠道去库存的压力，原来预计 2025 年下半年开始医疗设备公司业绩有望迎来拐点，目前看来时间节奏有所延迟。”
注：实话实说，医疗我是看不懂的，很难纳入能力圈内，赵培专注于投资医疗行业，截止25Q3基金规模96亿，前十集中度61%,2022-24基金均为负收益，2023-24跑输大盘，2025以来，截止11.7收益率23.4%，跑赢大盘！
以上是5位主动基金经理的三季度公告情况，只是进行了简要的概况；个人更倾向于持有指数基金，比如中证A50、A500、沪深300、标普500、纳斯达克100等这些，长期来看，指数基金能跑赢大多数主动基金经理的业绩！
